韩国禁止重复上市以解决11.2%的市场扭曲

韩国金融服务委员会和韩国交易所于5月6日宣布重复上市禁令指南，禁止母公司上市在经济上作为同一实体运营的子公司。此次监管改革针对截至去年底韩国重复上市比率占总市值的11.2%，当局认为该比率异常偏高，而美国为0.05%，日本为4.0%。该指南旨在消除因重复上市导致的母公司股票折价（由于子公司市值重复计算）、控股股东决策带来的股息不确定性，以及为维持治理结构而限制子公司股份出售。

新规适用于已上市母公司寻求上市其实际控制或作为经济上同一实体运营的未上市子公司。涵盖实体包括根据《外部审计法》合并要求及《公平交易法》关联方定义下的子公司，其中母公司持有20%或以上股权，或通过垂直所有权链（包括持股超过50%的孙公司和曾孙公司）实施控制。

金融监督院规定五项董事会职责及最高10亿韩元罚款

修订后的指南规定了寻求子公司上市的母公司董事会的五项职责，将《商法》条款下的股东信义义务编纂成法。董事会必须完成股东影响评估、制定股东保护计划、进行股东沟通并获得同意确认、记录批准或否决投票并提供通知，以及公开披露整个流程。

股东保护计划必须包括具体且可执行的措施，例如使用旧股出售收益进行现金分红、库存股注销，或以实物形式分配子公司股份。董事会必须设立由至少三名董事或符合外部董事资格的外部专家组成的独立特别委员会来审议提案。外部董事必须担任委员会主席，或与外部专家共同构成三分之二的成员，公司可自费聘请外部顾问。违规行为将导致最高10亿韩元的上市合同违约赔偿金，外加停牌一天。

韩国交易所阻止依赖母公司的子公司上市

韩国交易所收紧了上市审查标准，以防止存在重大业务重叠或过度依赖母公司的子公司获得上市。如果子公司50%或以上的收入或采购来自母公司，交易所将推定其不满足业务独立性要求。

该指南还通过借壳上市防止规避监管。已上市公司与未上市实体合并以产生未上市实体股份上市效果的，将面临与直接子公司上市相同的监管审查。

根据3%规则框架要求股东批准

投资者保护审查将股东同意视为上市批准的决定性变量。通过从上市母公司分拆而成的子公司必须获得强制性的股东批准。获得股东同意的一般重复上市将推定已采取充分的股东保护措施，而未获同意的上市将面临交易所对保护计划充分性的严格个别审查。

该指南仅在子公司在收入、营业利润和资产方面占母公司比例低于10%且不属于公司价值方面的重大重要子公司时，才豁免低权重子公司的股东同意程序。不会产生新的控制-从属关系的简单分拆、子公司先于母公司上市的情况，以及海外上市母公司在国内上市子公司的情况，也免于严格的重复上市审查标准。

当局采用了以《商法》审计委员会选举标准（Commercial Act audit committee election standards）为蓝本的3%规则来计算股东同意要求。提案需要获得出席股东投票权的过半数同意，外加总发行股份的四分之一以上。持股超过3%的股份不计入总发行股份数，从而降低了通过门槛的分母。

业界质疑3%规则对少数股东的有效性

市场参与者担心引入3%规则在阻止分拆上市方面缺乏有效性。该框架将最大股东及其关联方以及一般少数股东的投票权上限均设定为3%。当局设计了控股股东投票权限制，以防止分拆上市过程中母子公司之间的利益冲突，但一般股东尽管不存在利益冲突，却面临相同的3%投票权上限。

监管官员承认在审查过程中考虑了少数股东多数决（MoM）批准方法，但司法部关于股东信义义务的指南确定MoM可能违反股东平等原则后，最终采用了3%规则。一位监管官员表示，虽然审计委员会选举在引入电子投票时可豁免四分之一已发行股份的要求，但新的股东同意规则要求无条件达到这一门槛。该官员指出，从业者认为3%规则在执行上比MoM更严格。

韩国交易所的法规修订及重复上市指南提案将进行公众意见征询至5月14日，随后还需获得证券期货委员会和FSC（金融服务委员会）全体会议批准后方可最终实施。