币搜网报道：
ProCap首席投资官杰夫·帕克在Substack上发表的一篇新文章中指出，比特币著名的四年减半周期正在被更短、以ETF驱动的周期所取代。他认为，比特币繁荣与萧条的主导力量正在从“挖矿经济”转向“基金经理经济”，新的“两年周期”以ETF资金流动和机构回报门槛为基础。
帕克首先声明，属于“旧比特币”。从历史上看，程序化的供应削减压缩了矿工的利润，将实力较弱的运营商挤出局，并降低了结构性的抛售压力。再加上强有力的叙事，每次减半都会引发“早期建仓、价格上涨、媒体病毒式传播”的良性循环。以及最终以崩盘告终的“杠杆狂热”。
他认为，这种机制如今已被显著削弱。由于比特币最终供应量的大部分已经流通，每次减半减少的总流通量比例都越来越小。“边际通胀影响递减”意味着发行冲击太小，不足以单独可靠地推动下一个周期。
ETF驱动的比特币两年周期开启
相反，朴他认为，比特币的走势越来越受到ETF框架内专业资产配置者行为的影响。他坦言，他的框架建立在“三个生硬且值得商榷的假设”之上。
首先，由于流动性基金投资委员会的运作方式，大多数机构投资者的实际评估周期为一到两年。其次，比特币新增净流动性将主要通过ETF渠道流入，因此ETF渠道是需要重点关注的对象。第三，抛售行为仍然是最大的供给变量，但在他以 ETF 为中心的分析中被视为外生变量。
从这个角度来看，两个概念最为重要：共同持有者风险和年度损益。帕克指出，当“所有人持有相同的东西”时，资金流动会放大上涨和下跌的幅度。但他更关注一个更容易观察的方面：年度业绩在12月31日的最终体现。特别是对于对冲基金而言，“当波动性在年底加剧”且损益“尚未完全体现”时，基金经理会更倾向于出售风险最高的仓位。他写道，这种选择往往决定着“能否在2026年获得再次投资的机会，还是会被解雇”。
Park 引用了 Ahoniemi 和 Jylhä 于 2011 年发表的论文《资金流动、价格压力与对冲基金收益》，重点指出该论文发现，对冲基金的“超额收益”（alpha）很大一部分是由资金流动驱动的，而且收益反转周期长达“近两年”。他表示，这为流动性和业绩反馈如何构建比特币 ETF 时代提供了一个蓝图。
他随后概述了首席投资官 (CIO) 如何在内部推销比特币：将其视为一种预期年复合收益率在 25% 至 30% 左右的资产。基于此，持仓必须在两年内产生约 50% 的收益，才能抵消其风险和手续费拖累。帕克引用迈克尔·塞勒 (Michael Saylor) 提出的“未来 20 年 30% 的复合年增长率”作为机构投资者面临的一个严峻门槛。
在此基础上，他构建了一个三组人群的思想实验。从成立到 2024 年底，一年内增长了约 100%，相当于“提前实现了 2.6 年的业绩”。
第二批于2025年1月1日入场的投资者目前亏损约7%，他们需要在未来一年内实现80%以上的收益，或在未来两年内实现50%的收益，才能达到同样的目标。第三批投资者从入场一直持有到2025年底，两年内收益率约为85%，仅略高于其30%的复合年增长率目标。Park表示，对于这批投资者而言，现在的问题是：“是现在卖出锁定收益，还是继续持有？”
ETF资金流动数据使情况更加明朗。Park指出，比特币目前的交易价格接近“一个日益重要的价格——8.4万美元”，他认为这大致是迄今为止ETF资金流动的总成本基础。虽然2024年的资金流入蕴含着可观的收益，但“2025年的ETF资金流动几乎没有盈利”，3月份的情况略有例外。
2024 年 10 月是资金流入最多的月份，比特币价格约为 7 万美元；2024 年 11 月收盘价接近 9.6 万美元。Park 估计，如果涨幅达到 30%，那么这两个年份的比特币一年目标价分别约为 9.1 万美元和 12.5 万美元。2025 年 6 月的资金流入接近 10.7 万美元，这意味着到 2026 年 6 月，比特币的目标价将达到 14 万美元。
他认为，比特币ETF的资产管理规模（AUM）目前正处于一个“拐点”，价格下跌10%将使总AUM回落至年初水平。即便承担了相当大的风险并获得了大量资金流入，到2025年，ETF的损益表（以美元计）也将几乎毫无收益。
Park指出，关键在于投资者不仅要关注ETF的平均成本基础，还要关注“按年份划分的损益移动平均值”。他认为，这些滚动盈利曲线将成为比特币主要的“流动性压力和熔断机制”，取代以往四年一次的减半模式。
他的第二个结论与散户的直觉相悖：“如果比特币价格没有波动，但时间却在流逝，那么在机构投资者时代，这最终对比特币不利。” 在如今这个充斥着手续费和基准指数的世界里，价格持平并非中性；它意味着表现逊于当初支撑其投资的30%投资回报率。仅此一点就足以引发抛售。
朴先生总结道：“总而言之，四年周期已经彻底结束。”比特币的价格仍将受边际需求、边际供给和获利回吐的驱动。但“买家已经改变”，减半带来的供给冲击不再那么显著，ETF经理们更为“可预测”的激励机制——其周期约为两年——如今可能才是比特币市场周期的决定性因素。
截至发稿时，比特币交易价格为 87,559 美元。
比特币价格维持在 0.786 斐波那契回调位和 100 周均线上方，1 周图表 | 来源：
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