日元压力遇上加密货币软性流动性

币搜网报道：

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今天，我们将深入分析亚洲交易时段比特币的走势，以及日本套利交易平仓带来的新一轮压力。随后，我们将关注中国最新的加密货币市场恐慌情绪，并追踪Pendle合约到期前USDe持续的去杠杆化进程，分析以太坊收益率回升需要哪些条件。

指数

比特币在亚洲早盘交易时段下跌约5%，交易价格接近8.6万美元。此举打击了周末后流动性不足的市场，并导致数亿美元的多头杠杆被清空。

利率方面，日本再次启动日元套利交易的平仓操作。两年期日本国债收益率接近1%，十年期国债收益率约为1.9%，均为2008年以来的最高水平。隔夜利率互换目前显示，日本央行12月加息的概率约为80%。

2024 年年中，日本央行出人意料地将利率上调至 0.25%，导致美元兑日元汇率急剧逆转，并促使比特币价格下跌近 30%，至约 4.9 万美元，原因是宏观资金纷纷抛售风险资产。今天也出现了类似的走势，比特币在亚洲交易时段跟随日经指数走低。

其基本机制不变。全球宏观基金和机构借入日元或做空日本国债，为收益更高的美元和欧元资产融资。随着日本国债收益率上升，日元融资环节的波动性更大，成本也更高。投资者会减少套利交易，并优先削减贝塔系数最高的资产，因此比特币在清算顺序中处于最前端。

国际清算银行2024年9月季度评估报告量化了这一生态系统的规模和不透明度：

• 以日元为一方的名义外汇掉期和远期合约规模达到14.2万亿美元（约合1994万亿日元）。这些头寸属于表外交易，不计入传统的债务指标。
• 资产负债表上可见的日元贷款（借给外国非银行机构）总额仅为 2710 亿美元，这证实了大部分日元借款是通过衍生品而不是贷款进行的。
• 约有1.7万亿美元的日元流动性由非银行金融机构（例如信托账户）提供。这些流动性分配者对市场波动较为敏感，在市场承压时容易迅速撤回流动性。

随着日元升值，持仓需要平仓。这迫使投资者降低高贝塔系数资产的风险，并进行机械式日元买入，而随着日元走强，这可能会形成一个恶性循环。

雪上加霜的是，中国方面又添了一把火。中国人民银行重申，所有虚拟货币交易仍然非法，并明确将稳定币纳入反洗钱和防止资本外逃的管制范围。香港加密货币相关股票立即做出反应：云锋金融下跌超过10%，光明智慧下跌约7%，OSL集团下跌超过5%。

这项政策的实质内容并不新鲜，这似乎是中国第一百次禁止加密货币。然而，价格反应却十分剧烈，表明我们仍然处于一个高度动荡的环境中。

本周排行榜

今年10月11日的清算事件是加密货币历史上规模最大的一次。特朗普的一条关税推文导致比特币价格从约12万美元暴跌至约10.2万美元，并在24小时内抹去了约190亿美元的未平仓头寸。USDe在币安的交易价格一度跌至0.65美元，在Bybit的交易价格也跌至约0.92美元。尽管如此，以太坊仍然处理了19亿美元的赎回，维持了充足的资金储备，并控制了系统性风险蔓延。加上Bybit在2月份发生的15亿美元漏洞攻击事件，这是USDe第二次成功应对重大压力事件。然而，尽管USDe展现出了如此强大的韧性，其供应量仍从140亿美元的峰值下降了近50%，至约70亿美元。

造成这种情况的根本原因是套期保值收益不佳。继10月份未平仓合约（OI）大幅减少后，比特币和以太坊的资金费率已降至负值甚至更低，Ethena的仪表盘显示主要加密货币的资金费率均为负值。自11月以来，sUSDe利差一直低于三个月期美国国债收益率。

由于核心delta中性策略无利可图或收益率较低，目前该系统63.3%的资产被持有在流动性稳定的资产中，而不是部署在delta中性套利策略中。

这种放松方式也出现在 Aave 和 Pendle TVL 中。

• 由于 sUSDe 收益率低于 USDC 借款利率（USDC 借款利率为 4.87%，sUSDe 年化收益率为 4.77%），sUSDe 循环投资变得没有吸引力。
• 11 月份 Pendle sUSDe PT 到期，使 Aave 的规模大幅缩水，敞口从超过 54 亿美元降至约 3.4 亿美元。

展望未来，市场需要评估新到期债券能否吸引大量使用。2026年2月到期债券的收益率仅为5.8%，是此前所有到期债券中最低的，而且以目前的利率水平，以Aave借贷利率进行循环交易并不划算，因此Aave债券的利用率应该会保持低位。其次，sUSDE利率必须回升至USDC借贷利率之上，才能继续吸引对Aave债券的需求。

因此，在资金泡沫化之前，Ethena 的核心引擎仍将受到损害。随着加密货币机构化程度的提高，做市商规模扩大，衍生品流动性增强，我们的基本预期是资金费率将呈现结构性下降趋势。要使收益率恢复，市场方向性需求必须回升，从而扩大基差，同时 ETH 波动率也需要上升，才能使正资金流重新建立。