韩国央行研究：法币直接购买美元稳定币触发做市商“贬值”链条

韩国央行研究员 Jihyun Kim 与 Sangheum Cho 的最新研究称，当全球交易所允许用户以法币直接购买 USDT 等美元稳定币时，这一行为通过做市商调仓机制将卖压传导至外汇市场，推低本币汇率。Chainalysis 数据显示，2024 年 7 月至 2025 年 6 月，韩元购买稳定币总量达 640 亿美元。

韩国央行研究方法

这份研究由韩国央行研究员 Jihyun Kim 与 Sangheum Cho 合著，核心方法是追踪币安（Binance）在不同国家引入“法币—稳定币”直接交易对后的实际市场影响。研究覆盖 12 种货币，配对上线时间跨越 2019 年至 2025 年。研究以本地交易所的稳定币溢价（stablecoin premium，即稳定币价格高于 1 美元的幅度）为核心观测指标，并使用 Google 比特币搜索量作为加密投资需求的代理指标，检验加密市场热度对汇率的传导效应。

研究发现：做市商卖本币买美元

研究显示，Binance 在当地引入法币—稳定币交易对后，做市商调仓机制形成了本币贬值链条，具体路径如下：

· 投资者以本地货币（如巴西雷亚尔、土耳其里拉）直接在 Binance 购买 USDT/USDC

· 做市商提供流动性，收到大量本币后需要调仓以维持平衡

· 做市商在外汇市场卖出本币、买入美元，维持头寸中性

· 这一行为累积形成对本币的实际卖压

Binance 上线相关交易对后，本地交易所的稳定币溢价平均下降 0.33 至 0.38 个百分点；此外，当本地交易所稳定币价格高于 Binance 时，套利者会从 Binance 买入稳定币，再转移至本地交易所卖出，从而进一步扩大做市商的调仓需求。

比特币搜索量放大效应

研究最具冲击性的发现之一，是加密投资热度对汇率的超前传导效应。研究团队以 Google 比特币搜索量作为加密投资需求的代理指标，发现：比特币搜索量上升一个标准差，巴西雷亚尔即贬值约 0.118%，同时推高巴西稳定币溢价约 0.109 个百分点。这意味着，即使投资者尚未实际购买稳定币，市场预期本身也已开始推动本币贬值，而且这一关联在已有 Binance 直接交易对的国家中特别显著。

韩国现状：币安暂无 KRW 交易对，暂未受到影响

研究对韩国具有直接的政策意义。目前 Binance 尚未开设韩元（KRW）直接交易对，因此韩国暂未出现显著的汇率反应，买入压力主要推高本地稳定币溢价，而不是直接导致韩元贬值。然而，Chainalysis 数据显示，2024 年 7 月至 2025 年 6 月的 12 个月内，韩元购买稳定币总量达 640 亿美元，远超亚太其他国家。

研究作者指出，如果韩国未来放宽加密市场规则，允许更多企业和外国参与者进入，上述贬值机制可能立即启动；他们建议深化外汇流动性、扩大韩元的国际使用范围，让市场有能力吸收稳定币带来的冲击。

常见问题

韩国央行研究的核心机制是什么？

根据韩国央行研究员 Jihyun Kim 与 Sangheum Cho 的研究，当全球交易所允许用户以法币直接购买美元稳定币时，做市商需要在外汇市场卖出本币、买入美元，以维持头寸中性。这一累积行为形成了对本币的实际卖压；研究追踪 12 种货币，发现 Binance 上线相关交易对后，本地稳定币溢价平均下降 0.33 至 0.38 个百分点。