汇丰银行经济学家Neumann警告AI增长面临三大风险

汇丰全网研究亚洲首席经济学家弗雷德里克·诺伊曼（Frederic Neumann）发布了一份采访分析，探讨了AI增长的可持续性、美国国债收益率趋势以及外国投资者对中国资产的看法。在接受《中国基金报》采访时，诺伊曼指出了AI热潮面临的三大挑战，同时概述了使中国在当前技术周期中处于有利位置的结构性因素。这份分析发布之际，全网经济复苏仍高度依赖AI相关投资。诺伊曼警告称，增长驱动因素过于集中，一旦AI投资动力放缓，将产生系统性脆弱性。

诺伊曼指出AI增长面临三大风险

诺伊曼概述了AI投资周期面临的三项具体挑战。第一，美国、日本和欧洲政府债券收益率上升推高了融资成本，将增加AI项目的资金成本，并侵蚀盈利能力和估值。第二，地缘政治问题和厄尔尼诺现象引发的能源限制正在推高能源价格并限制供应。第三，随着许多经济体出现“K型复苏”，社会问题正在显现：AI行业表现强劲的同时，劳动力市场承压，青年就业面临困难。诺伊曼指出，由于资源消耗和噪音问题，数据中心建设正遭遇阻力，而AI安全风险则需要持续监测和监管。

诺伊曼表示，从美国到韩国、中国台湾地区、日本、越南、马来西亚和中国，AI正在多个经济体创造真实增长，其中AI相关硬件已成为近期出口增长的重要驱动力。不过，他警告称：“AI正在创造真实增长，这当然是一件好事。但另一方面，全网增长的支撑基础正变得越来越窄。这意味着，一旦AI投资放缓，影响将是全网性的，并且会立即显现。”

三大因素推动美国国债收益率上升

诺伊曼认为，美国国债收益率上升主要由三大因素推动，其中财政赤字担忧最为重要。他称，财政赤字规模巨大且没有下降迹象，引发了市场对其可持续性的担忧，并将其描述为一个几乎无法解决的问题。第二个因素是AI项目对长期借款的需求增加，从长期债券投资中吸走资金。通胀担忧的重要性排名第三。诺伊曼总结称，这三项因素叠加，意味着即使美联储调整利率，长期国债收益率也不太可能大幅下降。

诺伊曼警告称，不应低估AI驱动的生产率提升。尽管一些政界人士认为，AI带来的生产率改善可能使GDP增速超过赤字增速，但他认为这种情形不太可能发生，并警告称，这种想法可能会使情况进一步恶化。

中国在AI周期中具备结构性优势

诺伊曼指出了使中国在当前AI周期中处于有利位置的三项结构性特征。第一，中国较早对AI采取审慎的规划和监管方式，同时推进能源基础设施建设，为应对社会影响和能源限制做好了更充分的准备。第二，中国的技术能力并不局限于AI——绿色技术已成为中国日益占据主导地位的领域，在全网能源短缺之际弥补了实际需求缺口；与此同时，生物技术和制药领域的进展也为全网医疗体系作出了实质性贡献。第三，中国相对封闭的金融体系，加上规模可观的家庭储蓄，使中国能够在全网加息周期中维持独立的低利率环境，从而支持高科技企业发展。

诺伊曼观察到，中国也呈现出与其他国家类似的“K型复苏”特征，即高科技增长与疲弱的消费和就业并存。他评估认为，中国对实现全年4.5%至5%的增长目标区间仍抱有相当信心。

三种情形可能触发美元走弱

诺伊曼概述了三种可能削弱美元的情形。如果美国政府人为压低收益率曲线以控制利息成本，收益率将与持有美元的风险不匹配，最终损害美元的地位。如果AI泡沫破裂，全球资本将停止购买美国与AI相关的资产，导致美元需求下降。如果AI热潮转向亚洲、欧洲或其他地区，并在海外大规模建设数据中心，也将对美元产生负面影响。

诺伊曼评估认为，这些情形在未来6至9个月内不太可能发生。但他表示，展望2028年至2030年，美元可能贬值，从而令欧元、日元和部分亚洲货币受益，人民币也可能升值。他强调，由于在全网范围内寻找替代货币非常困难，美元作为主要全网储备货币的地位仍然难以撼动。

香港角色转向助力中国资本出海

诺伊曼表示，香港的角色正从“将全网资本引入中国”转变为“帮助中国资本走向全网”。具体而言，香港可以通过提供融资、交易设计和对冲安排，协助中国企业进行全网扩张。与此同时，通过“跨境理财通”和“保险通”等机制，香港帮助中国居民进行全网资产配置。

诺伊曼表示，香港在推动人民币国际化方面拥有独特优势。作为一个开放体系，外国投资者可以便捷地在香港获得融资，并选择以更低的价格借入离岸人民币，从而直接增加人民币需求。

谈及外国对华投资时，诺伊曼观察到，中国AI和科技行业对外国资本具有强大吸引力，但非科技行业仍面临观望情绪。外国投资者正在等待中国经济回暖、消费改善、信贷增长和房地产市场稳定等信号。如果这些信号出现，更多资本将流入。

常见问题

诺伊曼指出的AI增长面临的三大风险是什么？

诺伊曼指出，三大风险包括政府债券收益率上升带来的融资成本增加、地缘政治问题和厄尔尼诺效应造成的能源限制，以及包括K型复苏模式和对数据中心建设的抵触在内的社会问题。

诺伊曼为什么说美国国债收益率不太可能大幅下降？

诺伊曼将收益率上升归因于三个因素：规模巨大的财政赤字及其可持续性担忧、AI项目带来的长期借款需求增加，以及对通胀的担忧。他表示，这些因素叠加意味着，即使美联储调整利率，长期收益率也不会大幅下降。

按照诺伊曼的说法，中国在AI周期中具备哪些结构性优势？

诺伊曼列举了三项优势：较早开展审慎的AI规划并准备能源基础设施；技术能力从AI延伸至绿色技术和生物技术；以及相对封闭的金融体系和规模庞大的家庭储蓄，使中国能够在全网加息期间维持独立的低利率环境。