尽管美国通胀高企，债券收益率仍下跌，因对 AI 投资的担忧加剧

近几个月，债券市场和股票市场呈现出背离走势，因为对大规模 AI 资本支出的担忧压过了传统的利率动态。9 月，美国通胀指标（CPI 和 PPI）大幅高于专家预期，但同期全球债券收益率却显著下降，与 AI CAPEX 相关的股票也经历了剧烈回调。这一逆转标志着市场相较于今年上半年的转变：当时，AI 投资乐观情绪推动股票占据主导；而进入下半年后，随着市场对大规模 AI 支出可持续性的担忧加剧，债券逐渐占据上风。这一现象表明，市场正在偏离 2008 年金融危机后的模式。在这一模式下，低利率和流动性持续推动股市上涨，降息也能可靠地提振股票价格。

多重因素推动近期债券收益率变动

据来源分析，近期主要国家债券收益率上升，是多种相互作用的因素共同作用的结果。人们经常提到四个因素：财政赤字和政府债务、央行信誉、油价上涨与通胀，以及与 AI 相关的大规模投资。各机构对于哪个因素的影响最大存在不同看法。近期利率下降和债券市场复苏表明，对 AI 投资的担忧是主要驱动因素之一。

展示 2026 年 KOSPI 指数和 10 年期政府债券收益率的图表。来源：Infomax

9 月通胀数据触发债券收益率下降，AI 股票同步回调

美国 9 月通胀指标（CPI、PPI）大幅高于专家预期。通常情况下，美国和全球债券收益率会因这一数据显著上升。然而，同期收益率却大幅下降，与 AI CAPEX 相关的公司股价也同步大幅回调。分析认为，对大规模债务融资 AI 投资无法持续的担忧，压过了高通胀数据的影响。韩国对 AI CAPEX 高度敏感，KOSPI 和政府债券收益率均明显下降，支持了这一解读。

债券和股票市场围绕 AI 投资可持续性转换立场

债券市场在今年年初最初押注通胀降温和利率下降。尽管发生了一起重大负面事件（来源提及的美国与伊朗冲突），但由于市场仍认为油价将保持稳定，这一押注得以维持。全球发达国家的财政赤字和政府债券供应增加，是债券市场熟悉且可预测的问题。然而，AI 公司激进的融资和投资扩张并未受到认真关注。股票市场通过宣布 AI 资本支出来加大押注，但债券市场认为这只是在虚张声势。当创新技术、服务以及好于预期的企业业绩在上半年陆续出现时，大规模 CAPEX 的可持续性被证明是现实，而非虚张声势，这使债券市场押注利率下降的策略受挫。

近期的发展改变了力量平衡，因为数据中心建设延迟、信贷问题和 AI 安全问题逐渐成为焦点。来源将这一动态描述为：股票一方不断积累优势，而债券一方不断失去优势，直到这些新因素出现。

历史投资热潮为当前 AI 支出提供背景

据来源称，大规模投资会推高利率。1845 年后的英国铁路泡沫，是债券持有者面临的一个令人警醒的例子。《经济学人》指出，资本过度集中于铁路建设，推动利率从 1845 年的年利率 2.5% 升至 1847 年 10 月的 10%；不受约束的铁路投机对整个经济的影响，花了两年多时间才显现出来。

来源区分了当前 AI 投资与铁路泡沫，指出两者在监管环境和货币约束方面存在差异。铁路时代实行自由放任政策，监管和规划宽松，私营部门主导了缺乏规划的建设；同时，货币供应与黄金挂钩，导致融资条件迅速恶化。来源还将其与韩国卢泰愚政府时期集中建设 200 万套住房进行了比较。当时，短期内集中开工造成建筑工人和材料短缺，土地成本、材料价格和工资上涨共同推动经济过热。当前美国的情况包括劳动力供应不足和原材料价格不稳定，这带来了数据中心建设加速可能广泛推高通胀的风险。

常见问题

尽管美国通胀数据高企，债券收益率为何在 9 月下降？

尽管美国 CPI 和 PPI 大幅高于专家预期，债券收益率仍在 9 月大幅下降，因为对大规模 AI 资本支出可持续性的担忧压过了通胀数据的影响。同期，与 AI CAPEX 相关的股票经历了剧烈回调，表明市场正在重新评估大规模 AI 投资的可行性。

根据市场分析，哪些因素正在推动近期债券收益率变动？

人们经常提到四个推动主要国家近期债券收益率变化的因素：财政赤字和政府债务、央行信誉、油价上涨与通胀，以及与 AI 相关的大规模投资。各机构对于哪个因素的影响最大存在分歧，不过近期利率下降表明，对 AI 投资的担忧是主要驱动因素之一。

当前 AI 投资与历史投资泡沫有何比较？

来源将当前 AI 投资与 1845 年英国铁路泡沫区分开来。后者具有自由放任的监管环境、缺乏规划的私人建设，以及导致融资状况迅速恶化的黄金支持的货币约束。来源还将当前情况与韩国集中式住房建设计划进行了更贴切的比较：当时，短期内集中开工造成劳动力和材料短缺，并推动经济过热。鉴于当前美国劳动力供应不足且原材料价格不稳定，今天也存在类似风险。