韩国治理论坛批评政府股票估值计划过于狭隘

韩国公司治理论坛主席李南宇于4日公开批评政府前一天公布的股票估值改革方案，称该方案距离资本市场正常化仍相去甚远。政府方案针对最近13个半年度中有12个半年度的PBR（市净率）在KOSPI排名后25%或在KOSDAQ排名后10%的公司，在计算继承税和赠与税时适用更高的估值。李南宇认为，行业相对估值方法和长达6.5年的评估期，使众多低PBR公司能够规避监管，尽管这些公司长期损害企业价值，却实际上获得了豁免。此次批评的核心在于，政府试图防止控股股东在财富转移前人为压低股价。

政府方案以行业PBR排名为依据，针对130家公司

政府方案依据全球行业分类标准（GICS）将上市公司划分为11个行业，然后筛选出各行业内排名最低的公司。符合标准的公司在计算继承税和赠与税时，以以下两项数值中较高者为计税依据：过去6年零6个月的平均股价，或按现行估值方法计算结果的1.3倍。论坛与Align Partners的分析估计，约有130家公司满足第一项标准：84至87家KOSPI公司和43家KOSDAQ公司。目标公司的平均PBR在KOSPI为0.27倍，在KOSDAQ为0.29倍，平均市值分别为5557亿韩元和1173亿韩元。被点名的公司包括Lotte Holdings、GS、DL、Taekwang Industrial、Hanwha Life、Daishin Securities和E-Mart，但许多大型企业和中型公司并不在适用范围内。

论坛将行业相对估值认定为主要缺陷

李南宇将行业相对估值方法认定为根本性缺陷。通过将公司划分为11个行业，并仅选出各行业内排名最低的公司，即使某公司的PBR低于1.0倍，只要其所在行业整体遭遇低估，也可以逃避监管。李南宇指出，除信息技术行业外，韩国大多数主要行业的PBR中位数都低于1.0倍，因此在整个市场的股价都低于账面价值的情况下，采用行业内部末位排名的方式并不恰当。他表示，无论行业分类如何，PBR低于1.0倍都意味着市场价值甚至低于账面价值所代表的清算价值，并强调公司董事会有责任通过投资、研发、分红和股票回购政策高效配置资本，从而使所有股东受益。

六年评估期创造规避机会

李南宇表示，6年零6个月的评估期（13个半年度）为控股股东提供了规避途径。准备长期继承计划的股东可以在特定半年度集中采取推高股价的措施，例如增加分红或回购股票，从而轻易避开“13个半年度中有12个”的门槛。李南宇指出，对于计划在10至20年内完成继承的控股股东而言，只需两次提升PBR排名并不构成重大挑战。这一漫长的时间框架削弱了该政策对系统性压低股价行为的威慑作用。

面对0.27倍的平均PBR，30%的溢价不足

根据论坛分析，30%的估值溢价同样缺乏有效性。对KOSPI目标公司0.27倍的平均PBR上浮30%后，结果仅为0.35倍，这意味着继承和赠与转让可以按约为净资产价值三分之一的价格进行。论坛担忧，该政策可能反而激励控股股东压低股价，因为在较长时期内维持低迷价格，会同时降低历史平均价格，从而减少控股股东的估值基础。

论坛建议采用基于行为的评估，而非行业排名

论坛强调，防止操纵股价需要摆脱基于行业末位排名的筛选方式。李南宇呼吁，应该考察控股股东的具体行为及其在继承和赠与转让时点附近对股价的影响，包括削减分红、操纵股票回购、双重上市和发行可交换债券。论坛认为，与在较长时期内采用机械式行业排名相比，行为分析能够更有效地识别并遏制蓄意损害企业价值的行为。

常见问题

李南宇批评了政府于3日公布的股票估值方案的哪些方面？

韩国公司治理论坛主席李南宇于4日批评该方案的适用标准过于狭窄，使众多低PBR公司能够逃避监管。他认为，行业相对估值方法和6.5年的评估期，使那些长期损害企业价值的公司获得豁免，未能达到政府所宣称的资本市场正常化目标。

有多少家公司符合政府防止压低股价方案的标准？

韩国公司治理论坛和Align Partners的分析估计，约有130家公司符合标准：84至87家KOSPI公司和43家KOSDAQ公司。这些公司的平均PBR分别为0.27倍（KOSPI）和0.29倍（KOSDAQ），被列举的公司包括Lotte Holdings、GS、DL、Taekwang Industrial、Hanwha Life、Daishin Securities和E-Mart。

为什么论坛认为30%的估值溢价不足？

论坛计算得出，对目标KOSPI公司0.27倍的平均PBR上浮30%后，估值仅为0.35倍，这意味着继承和赠与转让可以按约为净资产价值三分之一的价格进行。此外，该政策可能激励控股股东长期压低股价，因为在较长时期内维持低迷价格，会同时降低估值计算中使用的历史平均价格。