韩国调查外国高频交易（HFT）在单只股票杠杆 ETF 波动方面的行为

韩国金融监管当局已启动对涉嫌放大本国单只股票杠杆交易所交易基金（ETF）市场波动的境外高频交易（HFT）的调查。监管机构从韩国投资证券和元大证券取得交易记录；这两家公司为境外超短线交易者提供直接市场准入（DMA）服务，以分析订单模式和市场影响。调查重点在于：境外 HFT 公司是否在流动性提供商（LP）的对冲流程中，通过套利交易加剧了单只股票杠杆 ETF 对应标的股票的波动。监管机构考虑的措施包括：对涉及反复下单和撤单的交易征收“过度报价负担费”；将单只股票杠杆 ETF 的单一投资上限设为投资总额的 20%；并引入可变杠杆比率。

当局从两家证券公司获取 DMA 交易记录

金融监管机构从韩国投资证券和元大证券获取交易记录；这两家公司为境外 HFT 交易者提供 DMA 服务。DMA 允许机构投资者使用证券公司的基础设施直接向交易所发送订单，绕过标准订单系统，从而降低延迟——这是 HFT 得以运作所需的条件。境外 HFT 公司此前主要通过包括 JP Morgan、Morgan Stanley 和 Goldman Sachs 在内的全球投资银行开展交易。韩国投资证券和元大证券近期大幅扩展 DMA 业务，导致境外 HFT 交易量显著增加。韩国投资证券在吸引到境外算法订单后，曾一度在国内股票交易量上暂时超过 Kiwoom Securities。

单只股票杠杆 ETF 推出后，程序交易量翻倍

据韩国交易所数据，境外投资者的日均程序交易量在 5 月达到 28.1 万亿韩元、在 6 月达到 28.9 万亿韩元，几乎是 1 月至 4 月日均 15.4 万亿韩元的两倍。单只股票杠杆 ETF 于 5 月推出。即使在 KOSPI 指数大幅下跌的月份，程序交易量仍维持在 22 万亿韩元。金融监管机构一位官员表示，HFT 是近期金融服务委员会主席与资产管理公司会面中被最频繁讨论的话题，并补充称监管机构正在审查 HFT 如何进入并在国内市场进行交易。

LP 对冲与 HFT 套利可能形成反馈回路

专家认为，国内 LP 与境外 HFT 之间的互动可能放大市场波动。LP 持续提供买卖报价，以使 ETF 价格与其底层资产价值保持一致。当投资者买入单只股票杠杆 ETF 时，LP 会立即使用底层股票、期货以及总回报互换（TRS）执行对冲交易。单只股票杠杆 ETF 为维持杠杆比率，需要比标准 ETF 更频繁的再平衡，从而带来更频繁的 LP 对冲订单。当资金流入某只股票的 2x 杠杆 ETF 时，LP 会买入大量底层股票以匹配敞口。现货市场、ETF 与期货之间的临时价格差异，为境外 HFT 公司执行套利交易提供了空间。HFT 的订单会再次推动价格变动，进而促使 LP 根据新的价格水平调整对冲头寸。这样就形成了一个反馈回路：LP 的对冲订单推动价格，HFT 在这些波动中进行交易，而 LP 又执行额外对冲——可能在市场剧烈反弹或下跌期间放大短线波动。资产管理公司一位官员表示，要分析境外 HFT 的影响，需要考察境外券商的执行模式、下单到撤单比率、ETF 的创建与赎回规模、LP 的对冲交易，以及底层股票的超短线价格波动。

监管机构考虑“过度报价负担费”和投资上限

当局正在审查对韩国交易所规则的修订，拟对涉及反复下单和撤单的交易征收“过度报价负担费”。仍在考虑的其他措施包括：将单只股票杠杆 ETF 的单一投资限制为占投资总额的 20%，并引入可根据市场情况调整的可变杠杆比率。行业观察人士指出，要证明境外 HFT 与市场波动之间存在因果关系将十分困难，因为从海外券商处获取真实订单发起方以及算法交易细节具有挑战性。据称，交易所也难以轻易区分最终下单者究竟是 HFT 公司还是普通对冲基金。部分行业参与者批评这种做法是将单只股票杠杆 ETF 的问题责任转移给境外投资者。一位金融行业官员表示，境外投资者在单只股票杠杆 ETF 中的投资占比并不比一般股票过高；而“过度报价负担费”可能会驱使境外算法型投资者远离韩国市场，并对 MSCI Developed Market Index 的纳入产生负面影响。