韩国代币证券政策导致未上市股票交易所出现许可空白

韩国金融服务委员会发布了代币证券政策方向，为计划从明年 2 月起交易代币化证券的未上市股票交易所带来了许可挑战。该政策将代币化未上市股票界定为信托受益凭证，而非权益证券，因此计划交易未上市股票的交易所需要额外取得受益凭证牌照。这一监管设计意味着，已经申请受益凭证牌照的分割投资交易所——包括于 2 月获得初步批准并于上月申请正式批准的 KDX 和 NXT 联盟——可能会在专门的未上市股票交易所进入市场之前交易代币化未上市股票。

FSC 分三个阶段推进代币证券发行

韩国金融服务委员会最近发布的代币证券政策方向确立了分三个阶段建设基础设施的计划。第一阶段将于明年 2 月修订后的《电子证券法》生效时开始。未上市股票将被纳入初始代币化范围，与仅面向机构投资者的私募货币市场基金、私募债券和公开分割投资证券并列。FSC 计划在第一阶段验证代币化的稳定性和市场需求，然后再将范围扩大至上市股票和公开债券。

根据该政策框架，未上市股票本身不会在区块链上发行或交易。相反，以电子证券形式发行的未上市股票将存入韩国证券存托机构或信托运营商，并以这些股票为基础发行信托受益凭证作为代币证券。投资者交易的是代表受益凭证的代币，而不是基础股票。投票权、股息和优先认购权仍保留在现有电子证券系统中，而不会嵌入代币。

代币化未上市股票需要受益凭证交易所牌照

该政策的许可框架使分割投资交易所有望先于专门的未上市股票交易所交易代币化未上市股票。KDX 和 NXT 联盟于 2 月获得初步批准，并于上月提交正式牌照申请，目前正在申请受益凭证场外交易所牌照，这将允许其处理代币化未上市股票。

Naver Pay Unlisted（前身为 Securities Plus Unlisted）和 Seoul Trading Unlisted 一直在准备申请权益证券场外交易所牌照。若要交易同类未上市股票的代币化版本，两家公司还需要取得额外的受益凭证牌照。目前，两家公司均依据创新金融服务指定运营未上市股票交易平台。FSC 将很快决定是否对这两家公司作出牌照初步批准。

一位业内人士表示：“由于交易的不是未上市股票本身，而是存入信托运营商后发行的代币，因此，相较于单独发放牌照，分销更有可能交由目前的两家分割投资交易所负责。如果两家未上市股票交易所也承担分销职能，就会有四个平台——但发行量是否足以支持这么多交易所，仍然令人怀疑。”

另一位业内人士指出了权益证券牌照申请者面临的负担：“如果当前业务活跃，而且没有必要直接应对代币账本，那么就没有问题——但在当前充满挑战的情况下，如果未上市股票被代币化，运营商就必须对此作出应对，这会成为负担。”该人士还补充称，鉴于分割投资交易所牌照经历了外部评估委员会审查和多项程序，要满足取得受益凭证牌照所需的资本要求以及各种实质和人员要求，将会十分困难。

四家竞争性交易所可能分割有限的交易量

即使未上市股票交易所取得受益凭证牌照来分销代币化未上市股票，投资者的选择也不会按比例增加。场外交易所彼此并不互联——在一家交易所上市的证券无法在另一家交易所交易，投资者也无法获得其他平台上可用的更优价格。

未上市股票本已稀薄的交易量可能会被分散到四个平台，从而更难找到交易对手，并可能导致价格更加不利。一位业内人士评论道：“从投资者角度来看，无论有两家还是四家交易所，仍然存在必须选择一家交易所的问题。最终，投资者可能不得不根据各平台上的产品交易量和流动性来选择交易所，这会带来麻烦。”

常见问题

韩国金融服务委员会就代币化未上市股票宣布了什么？

韩国金融服务委员会发布了代币证券政策方向，指出从明年 2 月起，未上市股票可以被代币化为信托受益凭证，而非权益证券。这要求交易所取得受益凭证牌照，而不是权益证券牌照，才能交易这些资产。

为什么未上市股票交易所需要额外牌照才能交易代币化未上市股票？

该政策将代币化未上市股票构建为存放于韩国证券存托机构或信托运营商处的信托受益凭证，而不是直接在区块链上发行的权益证券。准备申请权益证券牌照的交易所必须取得单独的受益凭证牌照，才能处理这些代币化工具。

哪些交易所申请了交易代币化证券的牌照？

KDX 和 NXT 联盟于 2 月获得初步批准，并于上月提交了受益凭证场外交易所牌照的正式申请。Naver Pay Unlisted 和 Seoul Trading Unlisted 正在准备权益证券场外交易所牌照申请，预计 FSC 将很快决定是否作出初步批准。