TD Cowen：CFTC加密货币新规最快将于2028年初完成，恰逢大选年或遭推翻

美国商品期货交易委员会（CFTC）于10月初提出针对加密交易平台的新联邦框架，采用“拟议规则制定预先通知”（ANPR）的形式，重点聚焦加密杠杆与保证金交易。TD Cowen预测，CFTC最早要到2027年第一至第二季度才能提出规则草案，完成完整行政程序则要到2028年初；而2028年是美国总统大选年，新政策随时可能被推翻。

ANPR规则范围：杠杆与保证金交易、储备证明审计

CFTC此次提出的ANPR针对加密杠杆与保证金交易，要求平台开展“储备证明审计”（proof-of-reserves audits），并将CFTC的管辖权延伸至各州持牌的加密交易平台。值得注意的是，CFTC刻意未对现货市场交易宣示管辖权。

Seiberg指出，这一设计是有意为之：上一届国会推动的《Clarity法案》原本要将现货加密交易的广泛管辖权交给CFTC，但该法案在参议院初审阶段即告失败。如今这条立法路径受阻，CFTC只能从杠杆与保证金交易切入，在现有法律框架内争取管辖空间。

TD Cowen时间估算：2027年第一至第二季度才有正式草案

根据Seiberg的研究评估，CFTC完成这套规则需要经过以下阶段：

2027年第一季度末至第二季度初：CFTC完成对ANPR评论期的分析，之后才能正式提出规则草案（proposed rule）

2027年年中至下半年：公众评论期及后续审议

2028年初：最快完成规则最终定案

这一时程使规则完成时间正好处于2028年美国总统大选前后。若新政府换届，规则随时可能遭到冻结或撤销；而如果CFTC为了赶在选举前完成规则而加速行政程序，Seiberg认为，这反而会增加法院介入的风险，因为程序瑕疵可能为法官驳回整套规则提供合理依据。Seiberg进一步指出，即使CFTC小心谨慎地完成每个程序步骤，法律挑战仍几乎不可避免，诉讼可能拖到2028年以后。

行政规则的政治脆弱性

《Clarity法案》失败后，CFTC和SEC分别通过行政规则监管加密产业。SEC于2026年9月发布了“创新豁免”（innovation exemption），CFTC则采取ANPR路线。两者的共同弱点在于，都缺乏国会立法赋予的持久效力；行政规则可以被下一届政府在无需国会批准的情况下冻结或撤销。

历史上，2018年特朗普执政时期的CFTC对加密产业采取相对宽松的态度，而2021年至2024年拜登执政时期，Gensler领导的SEC则全面采取执法模式，监管立场随着政权更替出现明显波动。

Seiberg指出，未来如果重新提出《Clarity法案》之类的国会立法，仍将是实现真正监管确定性的唯一途径；行政规则的稳定性远不如立法。

市场影响：合规成本上升，但比SEC执法更可预测

对加密交易平台而言，CFTC的ANPR传递出“方向明确、落地时间不确定”的信号。储备证明审计与跨州管辖权的提出，意味着合规成本将持续上升；但与SEC过去几年依靠执法行动进行监管的模式相比，CFTC的ANPR路线对业界而言更具可预测性，至少提供了可供遵循的规则方向。

后续观察重点在于：CFTC是否愿意在2027年推出正式规则草案并接受公众评论，以及加密产业是否会联合游说以加快规则推进，即使这意味着承担更高的法院挑战风险。

常见问题

TD Cowen估算CFTC加密规则的完成时间是多久？

根据TD Cowen研究主管Jaret Seiberg于2026年10月13日发布的研究报告，CFTC最早要到2027年第一季度末或第二季度初才能提出正式规则草案，完成完整行政程序则要到2028年初，具体时间仍以CFTC后续官方公告为准。

CFTC的ANPR涵盖哪些范围？为什么不包含现货市场？

根据CFTC公告及TD Cowen的分析，此次ANPR针对加密杠杆与保证金交易，要求进行储备证明审计，并将管辖权延伸至各州持牌平台；CFTC刻意未宣示对现货市场的管辖权，原因是原本计划授予CFTC广泛现货市场管辖权的《Clarity法案》已在上一届国会的参议院初审阶段失败。

为什么CFTC加速程序反而可能导致规则被法院驳回？

根据Seiberg的分析，行政规则必须严格遵守各项程序要求；如果CFTC为了赶在2028年大选前完成规则而压缩程序，可能产生程序瑕疵，为法官否决整套规则提供合理依据。他指出，即使程序完备，法律挑战也几乎不可避免，诉讼可能拖到2028年以后。

为什么国会立法比CFTC行政规则提供更大的确定性？

根据Seiberg的分析，行政规则可以被下一届政府在无需国会批准的情况下冻结或撤销。历史上，CFTC和SEC的加密监管立场都曾随着政权更替出现明显波动；国会立法（如《Clarity法案》）一旦通过，即具有跨届政府的法律效力，是实现加密监管确定性的唯一可靠路径。