SK 海力士股票财报不及预期，商用级 DRAM 面临双重夹击

SK 海力士（000660.KS）股票对应的本季财报营收低于市场预期，出货组合持续从商用 DRAM 转向 HBM，拖累整体平均售价（ASP）成长速度。分析师 Bubble Boi 指出，这并非 SK 海力士独有的问题，而是记忆体产业即将共同面临的压力，三星电子与美光的财报都将出现类似信号。

SK 海力士本季财报摘要：产品结构从商用 DRAM 转向 HBM 的财务影响

根据 SK 海力士本季财报及分析师 Bubble Boi 的分析，财报营收低于市场预期的直接原因在于出货组合转变：公司持续将产能从商用 DRAM 转向 HBM，拖累整体 ASP 成长速度。

Bubble Boi 指出，HBM 本身售价近期几乎原地踏步，而商用 DRAM 的现货价格正持续上涨；这等同于用一个“停滞”的产品替换掉一个“正在上涨”的产品，构成财报数字落差的根本原因。

NVIDIA AI 加速器世代路线图的 HBM 配置升级

根据 NVIDIA 公开的世代路线图，各代 AI 加速器的 HBM 标准配置如下：

H100：配备 80 GB HBM

B200（Blackwell 世代）：配备 148 GB HBM

Rubin 架构（下一代）：以 288 GB 为标准配置，约为 Blackwell 世代的 1.5 倍

每一代加速器将更多 bits 迁移至 HBM 层，直接挤压系统配套所需的 server DDR DRAM 空间。分析师 Bubble Boi 指出，没有任何工程师会主动选择 DDR；工程师使用 server DRAM 纯粹是因为 HBM 频宽还不够充足。

商用 DRAM 双重夹击：HBM 向上侵蚀与 Flash Offload 向下渗透

根据分析师 Bubble Boi 的分析，商用 DRAM 面临两个方向的压力。其一，高端运算需求被 HBM 向上吸收：制造一片等效的 HBM wafer 需消耗约三片商用 DRAM wafer 的产能，HBM 的持续扩产直接侵蚀商用 DRAM 的可用供给。

其二，成本敏感的应用场景面临 Flash Offload 从下方渗透：以中国 AI 实验室为主要推力的闪存记忆体 offload 技术，通过大容量 NAND flash 替代部分 DRAM 工作记忆体，在成本与容量上具有显著优势，尤其适用于模型推论（inference）的 KV 快取管理。

SK 海力士的长约策略与 ADR 发行

根据公开资讯，SK 海力士已与主要客户签订长期供应协议（LTA），可在 DRAM 现货价格进入下行初期有效掩盖冲击，为财报数字提供缓冲。SK 海力士近期并在美国市场发行 ADR（美国存托凭证）进行资本募集。

分析师 Bubble Boi 认为，SK 海力士管理层比市场更早看清产业转折趋势，并以 LTA 时机的拿捏与 ADR 发行的窗口佐证此观点。

常见问题

SK 海力士本季财报为何低于市场预期？

根据 SK 海力士本季财报及分析师 Bubble Boi 的分析，主要原因在于出货组合从商用 DRAM 转向 HBM，拖累整体 ASP 成长速度；HBM 售价近期几乎原地踏步，而商用 DRAM 现货价格持续上涨，形成财报数字落差。

NVIDIA 世代路线图对商用 DRAM 市场有何影响？

根据 NVIDIA 公开的世代路线图，HBM 配置从 H100 的 80GB 升至 B200 的 148GB，再到 Rubin 架构的 288GB；每一代加速器将更多 bits 迁移至 HBM 层，直接挤压系统配套所需的 server DDR DRAM 空间。

为何美光被视为受影响最大的记忆体厂商？

根据分析师 Bubble Boi 的分析，SK 海力士与三星电子在 HBM 供应链的布局远优于美光；美光目前在 HBM 市场的技术成熟度与良率表现仍落后于竞争对手，在商用 DRAM 需求受到双面夹击的环境下，美光的防御压力最大。