稳定币脱锚：USDC 和 xUSD 暴跌，暴露赎回风险

当数字美元跌破 1 美元锚定价时，稳定币脱锚曾反复扰乱加密货币市场：2023 年 3 月，Circle 有 33 亿美元储备被冻结在硅谷银行后，USDC 跌至 0.87 美元；2025 年 11 月，Stream Finance 的 xUSD 在一名基金管理人亏损 9300 万美元后暴跌至约 0.43 美元，最低触及 0.24 美元。这些事件发生之际，稳定币总供应量较 2026 年 5 月 3220 亿美元的峰值减少了 146 亿美元。稳定币锚定依赖发行方的赎回承诺和套利机制，而非代码强制执行；当信心减弱或银行关系失效时，这一机制就会变得脆弱。USDT 和 USDC 占据市场 83% 的份额，这意味着任一发行方遭受冲击，都可能波及整个数字美元生态系统。

套利机制通过赎回渠道维持稳定币锚定

稳定币的代码中没有任何机制能将其价格维持在 1 美元。锚定机制是一种经济承诺，即发行方声明每枚代币都可以兑换为 1 美元法定货币，而套利则维持市场价格。如果 USDT 的交易价格为 0.99 美元，专业交易者会以折价买入，并向 Tether 赎回 1.00 美元，从中赚取差价，推动市场价格回升。反之，如果其交易价格高于 1 美元，他们就会以恰好 1 美元的价格铸造新代币并卖出。

赎回系统通过有限的准入渠道运作。Tether 要求客户完成身份验证，并规定直接赎回的最低金额为 10 万美元；而 Circle（USDC 的发行方）则通过机构账户开展业务。散户持有者、去中心化金融协议和离岸交易所，都依赖一批套利者在恐慌期间同时具备渠道和意愿，持续买入折价代币。即使发行方从未错过一次赎回，交易所屏幕上仍可能出现脱锚，因为锚定机制的第一道防线是信心，而不是储备本身。

四次历史脱锚展示了截然不同的失效模式

2018 年 10 月的 USDT 恐慌是一个信心问题。有关 Tether 及其关联交易所 Bitfinex 偿付能力的传言，使 USDT 在部分交易场所跌至约 0.88 美元。储备最终满足了赎回需求，锚定价格在数日内恢复。

2023 年 3 月的 USDC 脱锚是一个银行业问题。Circle 披露其 33 亿美元储备存放在已倒闭的硅谷银行，随后该代币跌至 0.87 美元，直到美国监管机构为该银行的存款提供担保。此事拖累了整个去中心化金融市场，DAI 因高度依赖 USDC 作为抵押品而跌至约 0.89 美元。

2025 年 11 月的 xUSD 暴跌是一个交易对手方问题。Stream Finance 通过外部基金管理人开展杠杆策略，为持有者创造收益，因此 xUSD 并没有在银行账户中获得足额美元支持。当其中一名基金管理人披露 9300 万美元亏损后，Stream 冻结了提款，xUSD 在数小时内从 1 美元暴跌至最低 0.24 美元，用户存款中有 1.6 亿美元被冻结。

2022 年 5 月 TerraUSD（UST）的崩溃是一个设计问题。UST 并非通过储备维持锚定，而是依靠与其姊妹代币 LUNA 之间的算法机制，即销毁价值 1 美元的 LUNA 来铸造 1 个 UST，反之亦然。当大额提款使 UST 脱离 1 美元锚定价时，持有者纷纷将其兑换为 LUNA 并卖出，导致 LUNA 供应量恶性膨胀，并蒸发了原本用于支持该锚定机制的资产。UST 在一周内跌破 0.10 美元，如今的交易价格接近 0.02 美元。两种代币合计约 400 亿美元的价值蒸发，这场崩溃还拖累了对冲基金、贷款机构和 FTX 交易所。

2026 年市场收缩紧随联邦稳定币规则变化

今年的压力表现为一种由监管因素引发的缓慢流失。美国新的联邦稳定币规则取消了数字美元的利息支付后，寻求收益的资本开始撤离。该类别在 2026 年初的规模为 3100 亿美元，到 4 月中旬升至约 3200 亿美元，并在 5 月中旬达到约 3221 亿美元的峰值。

此后，截至 8 月初，稳定币总供应量减少了 145.6 亿美元，成为 Terra 崩溃以来最剧烈的收缩。同期，USDT 从约 1890 亿美元降至 1832 亿美元；年初 USDT 曾增加 50 亿美元，而竞争对手则减少了 42 亿美元。USDC 从 3 月接近 800 亿美元的峰值降至约 721 亿美元。

回撤并不局限于两大稳定币。7 月初，交易量减少了 19 亿美元，Sky Dollar 的 USDS 录得最严重的单周跌幅，尽管 PayPal 的 PYUSD 和 Ripple 的 RLUSD 仍在增长。供应量收缩并不会直接导致脱锚，但会削弱能够吸收冲击的套利资本缓冲。

USDT 和 USDC 的集中度带来系统性风险

USDT 和 USDC 合计约占整个 3076 亿美元稳定币市场的 83%。维持整个类别锚定在 1 美元的赎回机制，依赖于两家公司的资产负债表和银行关系。

这种集中意味着，尽管两种代币主导交易，而这通常是稳定因素，但任一发行方遭受冲击，例如 Circle 在 2023 年遭遇的银行倒闭、监管行动或储备争议，都可能在整个市场造成广泛损害。

脱锚分析框架考察原因和赎回模式

该资料提出了一个解读脱锚现象的分析框架。首先，检查具体原因，因为由恐慌或银行业务故障导致脱离锚定价的储备支持型代币，往往会在赎回得到验证后迅速恢复。依赖自身代币（类似 TerraUSD）或不透明收益策略的设计则无法以同样方式恢复。

其次，关注赎回模式，而不仅仅是价格。一种代币的交易价格为 0.97 美元，但发行方仍正常处理赎回，这意味着它是在折价交易，而不是陷入死亡螺旋。

第三，关注传染流向。USDC 的波动在数小时内重新定价了 DAI，Terra 的失败波及从未接触 UST 的公司，而 xUSD 的崩溃则通过持有该代币作为抵押品的去中心化金融贷款机构扩散开来。

常见问题

是什么导致 USDC 在 2023 年 3 月跌至 0.87 美元？
Circle 披露其 33 亿美元储备存放在已倒闭的硅谷银行。该代币跌至 0.87 美元，直到美国监管机构为该银行的存款提供担保，随后锚定价格恢复。

为什么 Stream Finance 的 xUSD 在 2025 年 11 月暴跌至 0.43 美元？
Stream Finance 通过外部基金管理人开展杠杆策略来创造收益。当其中一名基金管理人披露 9300 万美元亏损后，Stream 冻结了提款，xUSD 在数小时内从 1 美元暴跌至最低 0.24 美元，用户存款中有 1.6 亿美元被冻结。

稳定币总供应量从 2026 年 5 月的峰值减少了多少？
截至 8 月初，稳定币总供应量较 2026 年 5 月 3220 亿美元的峰值减少了 146 亿美元，成为 Terra 崩溃以来最剧烈的收缩。这一下降发生在美国新的联邦稳定币规则取消数字美元利息支付之后。